氨基觀察-創新藥組原創出品

　　作者 | 蔡九

　　3月27日，榮昌生物用一份財報，再次為中國創新藥行業寫下關鍵注腳。

　　2025年，公司實現營業總收入32.51億元，同比增長89.36%；利潤總額7.10億元，成功扭虧為盈。

　　這是自2021年盈利后，公司時隔4年再度實現全年盈利，但兩份盈利的意義截然不同：

　　4年前的盈利源于技術授權，更具偶發性；2025年的盈利，雖仍有授權收益加持，但核心支撐是實實在在的自我造血能力。

　　由此，榮昌生物也收獲了市場的極度認可。但事實上，這份財報更大的看點在于，預示了榮昌生物正迎來三重確定性升級。

　　其一，抗周期能力顯著增強，盈利底座愈發扎實。管理層預計，2026年公司在不計入 BD 收入的前提下即可實現盈虧平衡。這意味著，榮昌生物已經徹底踩實盈利拐點，不再依賴外部收益托底。

　　其二，國際化的確定性持續抬升。BD授權本非常態化業務，榮昌生物卻將其做成了連續可復制的能力。過去五年，公司完成四款重磅產品出海，累計交易金額超126億美元。一而再、再而三地刷新紀錄，早已不是運氣，而是平臺實力與臨床價值的硬核證明，也為后續全球化持續落地奠定了更高確定性。

　　其三，研發體系的價值兌現進入新階段。商業化實現穩定盈利，標志著公司從單純長期研發投入階段，正式邁入 “商業化造血+研發加速精進” 的正向循環；而全球化BD能力，則讓創新價值實現最大化。

　　放到整個創新藥行業來看，榮昌生物這份極具爆發力的表現，更傳遞出一種關于“穩健與精進”的發展理念，為行業高質量發展提供了可借鑒的方向。

　　造血能力打底，踩實盈利拐點

　　榮昌生物的抗周期能力繼續增強。復盤公司2025年財報能夠發現，其盈利兌現并非偶然，而是自我造血能力強勁提升的必然結果。

　　首先，產品端的硬核創收能力，為盈利筑牢底層基礎。

　　2025年公司產品國內銷售收入達22.71億元，同比增長34%，在收入規模突破20億、基數已然不低的背景下，仍保持高增速增長。

　　這份亮眼的業績表現，既印證了公司成熟的商業化操盤能力，更凸顯出核心產品的硬實力，是市場認可度與產品競爭力的雙重體現。

　　其次，高毛利疊加規模效應，為盈利提供強勁支撐。

　　生物藥本身具備高毛利率、規模效應顯著的行業特性，而榮昌生物將這一優勢充分發揮：2025年公司產品毛利率攀升至87.3%，同比提升6.9個百分點，僅這一增幅，就為20億級收入規模帶來了1.4億元的毛利增量。

　　未來隨著收入規模進一步擴大、生產工藝持續優化，規模效應將持續釋放，公司盈利能力還將迎來更大提升空間。

　　再者，高效的運營質量，加速了盈利拐點的到來。

　　對創新藥企而言，跑通商業化閉環只是基礎，能否實現高效運營、持續降本增效，才是拉開差距的關鍵，而這正是榮昌生物的長期優勢。

　　2025年公司銷售費用率同比下降6.9個百分點，延續了過去幾年持續下降的趨勢。這背后充分體現了，人均經營效能持續提升，費用端的精細化管控，與收入端、毛利端的增長形成正向共振，自然讓盈利落地的節奏不斷加快。

　　事實上，2025年榮昌生物已實現商業化層面的盈利，且盈利規模不低，接近5億元。這也充分預示了，在收入高增、毛利高企、運營提效的三重正向驅動下，不僅2026年實現全面盈利是高度確定性結果，且未來爆發力將極為突出。

　　其核心邏輯在于，榮昌生物核心管線正全面進入新適應癥密集落地周期，產品生命周期持續拉長，整體價值創造空間迎來系統性擴容。

　　泰它西普在自免賽道不斷拓界，IgA 腎病、干燥綜合征均已進入審批階段，一旦獲批將打開極具彈性的增量市場。IgA腎病本身就是典型藍海，國內患者已超200萬，首款對因治療藥物有望在 2026年沖擊24億元以上收入。當前行業仍處在共同做大蛋糕的階段，而泰它西普在降低蛋白尿、延緩腎功能進展上效果突出，具備成為重磅爆款的潛質。

　　干燥綜合征市場空間更為廣闊。國內患者已超450萬，臨床需求迫切，但現有治療多為對癥緩解，真正具備明確適應癥的藥物極度稀缺。泰它西普有望成為該領域首款靶向生物藥，憑借療效與安全性優勢，快速惠及患者的同時帶來與之相匹配的可觀回報。

　　另一邊，維迪西妥單抗作為國產ADC標桿，適應癥正朝著多瘤種、前線及全HER2 表達譜持續延伸。

　　與此同時，腫瘤新銳PD?1/VEGF雙抗RC148獲突破性療法認定，臨床推進節奏顯著提速，目前一線鱗狀非小細胞肺癌、二線非小細胞肺癌、聯合化療一線結直腸癌等多項三期研究均已啟動。

　　肺癌是我國第一大癌種，結直腸癌為第二大癌種，一直是催生重磅炸彈的領域。盡管現有療法已相對豐富，但治療方案仍存在明顯升級空間。RC148以IO 2.0新一代免疫產品的定位切入，若最終成功突圍，所對應的增量空間將極為可觀。

　　顯而易見，榮昌生物的增長敘事才剛剛開始，隨著核心管線多適應癥齊頭并進落地，公司產品收入必將迎來新一輪爆發，其盈利能力也將得到進一步夯實。

　　屢創新高，出海能力繼續升級

　　2025年財報，也讓市場清晰看到榮昌生物出海能力的持續進階。

　　對絕大多數創新藥企而言，出海本就是可遇不可求的事，“十年磨一劍”實現一單海外授權已屬不易。BD授權從來就不是一項常態化業務，但榮昌生物硬是把它做成了可連續復制的核心能力。

　　2025年，公司已確認的授權相關收入超10億元，這一勢頭在2026年還將進一步延續。今年1月，RC148授權艾伯維的交易正式落地，僅首付款就高達6.5億美元，將為2026年收入與利潤端提供極為扎實的支撐。

　　稱其出海能力再上臺階，正是源于這種不間斷、高質量的連續交易。一次成功尚可歸于運氣，接連落地則足以說明實力。2021年至今，榮昌生物在五年內完成4款核心產品的對外授權，堪稱中國創新藥出海的標志性壯舉。

　　不止于交易數量，其累計總金額已突破126億美元，穩居行業第一梯隊，更屢創新高：

　　維迪西妥單抗2021年授權 Seagen，26億美元交易額創下當時國產單藥出海紀錄；泰它西普2025年授權給Vor Bio，總交易額42.3億美元在自免藥物出海中首屈一指；RC148在2026年授權艾伯維，以56億美元金額再度刷新市場對中國雙抗藥物海外授權的認知。

　　這種可持續的出海能力，首先是對榮昌生物技術平臺與研發體系最硬核的市場認證。

　　同時也意味著，公司在跨境交易、與全球頂尖藥企合作的經驗日趨成熟，懂得如何篩選最優合作伙伴，既實現產品價值最大化，也鎖定確定性更高的前期收益。

　　這一切都在預示，榮昌生物已經具備穩定的全球化兌現能力，未來有望持續將管線價值在國際市場上不斷變現。

　　穩健與精進的哲學，讓確定性拉滿

　　榮昌生物的突圍，本質上給創新藥行業拋出了一道深刻命題：技術平臺型藥企，究竟該如何走出一條成功之路？

　　這不僅是中國創新藥產業的必答題，更是全球醫藥行業的共同課題。而復盤榮昌生物的十六年發展歷程，其走出了一條獨屬于中國創新藥企的穩健打底、精進破局之路。

　　所謂穩，核心在于手握成熟技術平臺，卻絕不盲目鋪管線、燒資金，而是將研商協同理念貫穿發展全周期。研發端錨定臨床未滿足需求與商業價值雙重維度立項，徹底摒棄為創新而創新的偽創新；當重點項目穩步兌現商業價值、形成穩定現金流后，又能持續反哺研發投入，最終構建起“創新錨定真實商業價值、商業化持續支撐核心創新”的正向循環。

　　泰它西普的研發與商業化，正是這一邏輯的最佳印證。瞄準自免市場規模龐大、國內有效治療藥物稀缺的行業痛點，榮昌生物早早重兵布局，不僅率先拿下商業化現金流，為公司后續研發筑牢資金根基，更憑借這款藥物站穩了自免賽道的核心陣地。

　　而泰它西普的全球化推進，更是將穩健與精進的平衡之道發揮到極致。

　　市場普遍認為，海外商業化要么自主推進，要么直接綁定跨國藥企是最優解，而榮昌生物卻另辟蹊徑，以類似NewCo模式牽手Vor Bio，用最高效的方式推動海外臨床進展。目前，除重癥肌無力適應癥外，泰它西普針對原發性干燥綜合征的海外三期臨床已正式開啟，全球化落地節奏持續提速。

　　泰它西普海外進展一路快跑的同時，榮昌生物自身的發展也駛入了快車道。借助這場全球化BD合作，公司減少了高額海外臨床成本的支出，2025年研發費用實現高效管控，讓有限的研發資金能精準向高潛力管線傾斜，真正實現“花更少的錢，推進更多核心項目”的精益研發目標。

　　如今，榮昌生物的新生代管線已全面進入落地加速期，價值創造能力持續升級，在自免、腫瘤兩大核心賽道的布局，正不斷向技術前沿、臨床縱深延伸。

　　自免領域，公司已前瞻性布局下一代雙抗、三抗、TCE分子，以前沿技術迭代升級臨床管線，持續鞏固并強化自身在自免賽道的核心競爭力；

　　腫瘤領域，更是迎來多重技術突破：一方面，ADC核心技術實現全面升級，毒素、連接子等關鍵環節成果密集落地，其中全球首創的PR-ADC載荷回收平臺，將于2026年AACR大會披露核心臨床數據——該平臺通過特異性捕獲游離毒素，直擊傳統ADC藥物的系統毒性行業痛點，大幅提升治療指數。一直以來，ADC藥物最大的痛點就是毒素游離導致血液毒性居高不下，而榮昌生物如今有望成為顛覆者，引領一個新時代的到來。

　　另一方面，公司的技術能力圈持續擴容，已布局下一代三特異性TCE分子，這款產品兼具強效腫瘤殺傷能力與更優的臨床安全性，有望為腫瘤治療帶來全新的解決方案。

　　自我造血能力持續增強，研發管線價值加速兌現，研商協同的正向循環持續跑通，不難預見，手握技術、渠道、現金流三大核心底牌的榮昌生物，未來將在創新藥的賽道上持續跑出發展加速度。

　　總結

　　在創新藥行業從高速增長轉向高質量發展的行業周期下，榮昌生物所踐行的穩健與精進的平衡，并非簡單的節奏把控，而是對技術平臺型藥企發展邏輯的深刻理解：

　　不追求短期的規模擴張，而是讓創新始終錨定商業價值，讓研發與商業化形成正向共振，最終持續推動自身的確定性升級：

　　從盈利底座的扎實筑牢，到國際化能力的持續進階，再到管線價值的密集兌現，每一步都在夯實發展確定性，每一次突破都在提升成長底氣。

　　這種發展模式，不僅讓榮昌生物成功穿越行業周期，更在持續的確定性升級中，更為中國創新藥行業提供了一份可參考的樣本——真正的偉大，從來都不是靠盲目沖刺，而是在穩健中筑牢根基，在精進中持續突破。